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許傢印——既分高下,也決生死

說到房地產企業,可能恒大隻能是最出名之一,萬科、碧桂園等等也不遑多讓。但是說到房地產老板,最出名的一定是許傢印許老板。王石隻是在房地產業和資本圈比較火,但是許老板是真的火出圈瞭。

如果我們看看許老板的生平,就會發現他那賭徒性格從創業之初就已經有瞭,後面慢慢發揚光大。1992年,南巡講話開啟瞭“下海經商”的黃金時代。正是在這一年,保利、綠地、碧桂園相繼成立。許老板也在這一年辭職下海,入職深圳中達集團。1995年,許傢印操盤瞭他人生中第一個房地產項目“珠島花園”。那時候廣州市場上80%的商品房都是高總價的大戶型。珠島花園以“小戶型低總價”的產品路線形成瞭現象級熱銷,為中達集團凈賺2個億!然後他想著自己幫老板賺瞭2個億,漲點薪水不過分吧。於是他提出漲薪到20萬/年,但是當時他的年薪隻有4萬塊,這相當於直接翻五倍。顯然,老板沒有意識到許老板的過人之處,拒絕瞭他,於是他就開設瞭自己的公司——恒大實業集團公司正式登上歷史的舞臺。

許老板成立公司後的第一個項目就大獲成功,充分展現瞭自己的商業天賦。剛成立的公司最缺什麼?是的,錢,這裡就充分體現出許老板過人的談判技巧和膽識。第一步,低價拿地。他選擇瞭廣州市海珠區工業大道原廣州農藥廠的土地使用權,這屬於工業地轉成的住宅地涉及到污染治理無人問津,出讓價格很低。許傢印充分發揮瞭他的談判能力,將11萬㎡的土地使用權,談成三期付款。一期總計4.7萬㎡,土地款500萬。而後許傢印遊走瞭各大銀行,成功獲得瞭600萬的貸款,付清土地款之後,還剩100萬。第二步,速度快。當時僅有8個人的恒大實業團隊夜以繼日進行設計、報建和開盤工作,從動工到開盤僅用瞭2個月。2個月就能賣出房子回籠資金,這個資金周轉率非常高瞭。第三步,施工方墊資。許老板一般會讓施工單位為項目建設墊資一半,剩餘的支付都在開盤後進行。於是,開盤前的資金成本就這樣減少瞭一半。這樣有兩個明顯的好處,第一是自己投入的資金少,那麼貸款少財務費用低。第二是資金周轉率能夠做到更高,相同的本金能幹的活更多。其實這個套路許老板一直在用,施工方也是敢怒不敢言,畢竟多年之後恒大已經是得罪不起的大客戶瞭。這裡插一句,這塊地當時許老板是賣到2800元/平米,貨地比是16。貨地比簡言之就是土地成交價款與預計銷售總收入的比值,相當於2800/16=175元/平米拿地,然後2800賣出。那時候房地產才是真的黃金年代,不僅有賣不完的房子,而且貨地比極高。前幾年雖然房價高漲貌似房地產賺的更多,但是貨地比隻有2-3,真正的大頭都是地方政府賺的,房地產企業和銀行隻是跟著喝湯。恒大地產在廣州一戰成名,“高周轉、高杠桿、高債務、低成本”的“三高一低”模式從那時起深植於恒大的骨髓。恒大乘著2004年-2005年的房價上漲走上瞭發展的快車道,2004年恒大進入中國房地產10強。從創建恒大到全國十強,許老板用瞭9年時間。然後許老板就想著要上市,但是這件事就一直是詛咒一般纏繞著許老板。

許老板要上市就要快速擴大規模,這時候資產抵押向銀行借債已經不能滿足許老板追求的“速度”瞭,他想瞭兩招解決問題。第一招,他決心要引入戰略投資者。2006年11月,恒大引入德意志銀行、美林、淡馬錫作為戰投,認購恒大8億股可換股優先股。可換股優先股是什麼意思呢?優先股和普通股對應,普通股就是我們能從市場上交易到的股票,優先股是相對普通股擁有特權的股票,在分配公司利潤時,優先股可以在普通股之前分配,當公司破產時,優先股可以在普通股之前瓜分利潤。可轉換優先股就是如果普通股價格上漲,可轉換優先股可以轉換成普通股然後賣出套現。如果普通股股價下跌,可轉換優先股可以選擇不換,選擇協議約定好的保底股息,比如這三傢戰投和恒大約定的保底股息就是5%。總的來說,可轉換優先股保證這三傢機構不會虧。但是更大的雷還在後面,恒大和三傢機構簽訂的協議:恒大地產若在2008年之前實現上市,回報將不少於30%;若在2008年6月6日前上市,回報不低於40%;若2009年完成上市,則承諾回報將上漲至不低於70%。倘若按照上市發售價計算的回報率達不到最低回報,許傢印個人作為大股東,將向投行們轉讓一定數目的恒大股份,以確保投行們獲得最低回報。第二招,借美元債券。2007年8月恒大繼續籌得約4.3億美元結構擔保貸款,約定年回報率19%-19.5%。兩輪融資總計8.3億美元,按照當時的匯率計算約65億人民幣。2006年底恒大資產才78億,兩輪融資相當於直接再造一個恒大。這麼高的風險一般銀行是不會貸款的,所以許老板在這時候就體現出孤註一擲的決心瞭,為瞭借錢可以不要恒大的命,這兩個借債條款利息都非常的高。許老板拿這麼多錢隻有一個目標,盡可能多的拿地,開發更多樓盤。2006年末,恒大土地儲備尚不足600萬㎡,到2007年末達到4580萬㎡,相比2006年增長瞭近 7 倍,按照當時機構的測算結果,如果恒大上市成功,許傢印將成為新的內地首富,高價地帶來的現金流壓力就會被化解。但如果上市失敗,恒大將跌入深淵。然而這一次,許老板沒有那麼好運瞭,恒大迎來瞭第一個檻。2007年美國金融危機爆發,隨後演變為全球金融風暴。2008年3月本來是恒大在香港上市的日子,但是此時全球的資本市場風聲鶴唳,恒生指數在恒大招股期間連續暴跌。由於找不到足夠的投資者認購股票,恒大被迫暫停上市。上市失敗,意味著恒大豪賭失敗陷入違約壓力,這個時候投資者就隔三岔五去找許老板還錢。然後就是大傢津津樂道的第一個話題瞭,他去找到鄭裕彤拉他一把(為啥是第一個呢,因為之後蘇寧老板張近東是第二個)。

鄭裕彤是香港巨富,周大福集團及新世界發展創辦人,鄭裕彤傢族為香港四大傢族之一。首次上市失敗後,恒大待支付的土地款、債務利息等各項成本超過100億,但公司的現金僅十幾億,恒大的經營面臨絕境。許傢印面前的選擇隻有兩個,要麼割肉,要麼再次引入私募。但許傢印堅持認為,那些在2007年拿下的土地是公司發展的基石和財富,不能輕易賤賣,他選擇去香港找鄭裕彤談入股。這一點上,許老板一直堅持自己的本心,去年暴雷也說不能賤賣。

按照當年主流媒體的說法,許傢印一周至少有三天呆在香港,至少和鄭裕彤吃兩次飯,打三次牌。功夫不負有心人,鄭裕彤被許傢印的執著打動。2008年6月,鄭裕彤聯手科威特投資局、德意志銀行和美林銀行等投資機構,總共斥資5.06億美元入股恒大。鄭裕彤通過旗下周大福以1.5億美元買入恒大3.9%的股份,成為這輪私募中的領頭羊。但是這筆救命錢條件更加苛刻,戰投方要求上市後最低回報率為100%,不超過200%。雖然被狠狠的薅瞭一筆羊毛,但至少恒大是保住瞭。2008年國慶期間,恒大開始瞭首次全國性降價促銷,全部75折銷售,開始自救,以低價換取回款,補齊資金缺口,從此“75折”成為瞭恒大的傳統藝能。

但真正讓恒大度過這次天劫的,還得是四萬億帶來的中國樓市的第一次狂奔。2008年11月起,中國樓市開始在大放水的環境下復蘇,2008年恒大銷售收入達到118億元,首次突破百億。許傢印的多本傳記上一致記錄著,當年他自己都沒想到恒大能賣這麼多。2009年11月,恒大再次沖擊港交所上市。這次他占據天時地利人和,成功上市。不僅如此,恒大上市當天收盤市值高達705億港元,許傢印以480億港元約422億人民幣的身傢成為內地首富。這次豪賭,許傢印贏麻瞭。贏麻瞭之後的許老板飄瞭,不滿足於局限在房地產市場瞭,開始多元化發展。在恒大2014年中期業績發佈會上,許老板說“恒大明年要躋身世界500強。”隨後他在內部講話中表述,恒大要參照通用、三星這樣的企業來發展,要用世界500強的標準要求恒大。而後,恒大的多元化更加迅猛,恒大文化、恒大音樂、恒大冰泉、恒大乳業,恒大畜牧、恒大糧油、恒大光伏、恒大醫美、恒大金服陸續誕生。恒大集團逐漸成為圍繞民生擁有龐大業務鏈條的巨無霸。

但是這些多元化發展的結果跟阿裡巴巴一樣,都是半死不活。2010年許老板砸下一個億接手廣州足球並改名為恒大足球,花500萬年薪引進主教練李章洙、上千萬引進國腳郜林和鄭智,再後來更是以1800萬歐元年薪的天價引進傳奇教練裡皮。2010年,恒大足球砸瞭1.7億元,僅僅盈利十幾萬;2011年,恒大足球又砸瞭5.3億,最終虧瞭8000萬。2013年11月9日,“恒大冰泉”高調亮相。2014年,恒大冰泉銷售額僅9.68億,虧損28.39億。但是副業僅僅是讓許老板虧點錢,真正讓他陷入絕境的還是主業房地產,他賭徒般高負債的玩法。恒大剔除預收款之後的負債率從2010年開始一直在70%以上,超過瞭三道紅線的要求,凈負債率從2012年開始超過100%。

更關鍵的是恒大的現金流結構,最重要的經營性現金流一直是負的,說明恒大的業務經營無法為恒大帶來現金。而融資性現金流是正的,說明恒大的整體現金流都是靠大量融資來支撐,覆蓋掉經營性現金流和投資性現金流的凈支出。

這個問題就很大瞭,經營性現金流為負說明公司賣房子雖然賬面上是賺的,但是支出一直大於收入,公司步子邁的很大負債很多,主要是靠融資性現金流補充資金。但是如果外部融資遭遇政策變化等因素收緊,那麼資金鏈斷裂的風險就會急速放大。2016年,恒大以3734億銷售額超越萬科,問鼎中國房企銷售業績榜。但是,歸屬上市公司股東凈利潤僅50.9億元,同比下降51.3%,僅占凈利潤總額的29%。相比之下,3600億業績的萬科上市公司股東凈利潤為210億,占利潤總額54%。為啥恒大分給股東的利潤占比利潤總額比萬科低那麼多呢,因為恒大借的錢實在是太多瞭,所以大部分賺的錢被用去還利息瞭。整個恒大,其實都是在給銀行打工。因為利潤很低,加上港股對房地產企業估值很低,所以恒大在香港證券交易所的市值很低。2016年恒大在港股的市值僅有550億,當年恒大的銷售業績都已經3734億瞭,市值隻有業績的15%,這樣許老板對此很不滿意。市值低有很多壞處,最明顯的一點就是跟別人借錢的時候要抵押股票,如果市值低的話能夠借到的錢就更少瞭,這對於許老板來說是不能容忍的,誰也不能阻止恒大借錢。這個時候許老板就又動起瞭小心思,想到A股上市,再跟股民借一筆錢。但是A股上市是需要證監會審批的,如果證監會不想讓你上市那麼你滿足所有硬性規定也沒有用,不巧的是證監會明確說瞭不再批準房地產企業上市申請。沒辦法直接上市,就隻能借殼上市。借殼上市意思是先把一傢經營不善的上市公司買下來,然後把自己的資產註入到上市公司中,再把上市公司改名成自己,從而實現上市。當時恒大的目標就是深深房,想要借殼深深房上市,但這也是需要得到深圳國資委的支持才行。

現在來看深圳國資委對恒大提出的條件至少有兩個,一個是恒大需要將總部搬遷至深圳,讓深圳再多一傢世界500強企業,為深圳貢獻稅收;另一個條件,就是馳援萬科。第一個條件容易理解,第二個條件就涉及到當時的“寶萬之爭”瞭。當時有傢企業叫做寶能想要強行收購萬科,雖然萬科管理層是不想賣的,但是如果寶能在股票市場上買瞭足夠多的萬科股票成為大股東瞭,就能開除管理層,當時萬科的董事長王石就找到瞭深圳政府幫忙。畢竟跟王石是老交情瞭,而且萬科屬於深圳非常優質的一傢企業不能被外人控制,所以深圳政府下定決心要趕走寶能。深圳一邊派深圳地鐵收購萬科股票,一邊讓恒大也去收購萬科股票,最後將股票轉賣給深圳地鐵公司,最終手上的股票比寶能多,成為瞭萬科的實際控制人。得到深圳國資委的支持後,恒大在2016年10月發出公告說要跟深深房重組,實現上市。這份公告核心包括:恒大在重組前引入300億戰投。對深深房及潛在戰略投資者,恒大就擬分拆的地產業務做出未來3年888億元的利潤承諾。公告稱,2017至2019年,恒大地產業務預期合約銷售額分別約為4500億元、5000億元、5500 億元,承諾的歸上市公司股東扣非凈利潤分別約為243億元、308億元、337億元。如果業績承諾未達成,將根據《業績承諾補償協議》實施補償。這份公告具備非常濃厚的許老板個人風格,就是不管付出的代價有多大,這筆錢我都要借。用最樂觀的預測來算是能還上的,至於如果出瞭一點點小插曲導致還不上瞭,那到時候再說。車到山前必有路,反正就是天無絕人之路。發出重組計劃之後就是引入戰投,從2016年年底到2017年11月,許傢印引入三輪總計1300億的戰投,山東高速以230億位列戰投金額第一,蘇寧以200億位列戰投金額第二。那時的蘇寧老板張近東還不知道,這200億成為瞭壓垮蘇寧的最後一根稻草。對於許老板來說,這三輪戰投付出瞭極大的代價。首先是股權的稀釋。引入1300億戰投之後,少數股東擁有恒大地產36.54%的股權,凱隆置業的股權從100%被稀釋至63.46%。

其次,就是利潤對賭。根據第三輪協議,對賭目標是恒大上市公司股東扣非凈利潤在2018、2019、2020年將不得少於500億、550億和600億,但2017年恒大扣非凈利潤才244億,所以自然這三年都沒完成業績,按照對賭協議的約定,以2019年為例,恒大僅完成瞭173億股東凈利潤,那麼恒大要給股東派息的比例就是116%,按照約定就要將利潤100%派發給戰投方。辛辛苦苦掙的錢,全給瞭戰投方。最後,如果恒大不能在2021年1月31日前上市,恒大就要贖回總計1300億的戰投,如果恒大拿不出這麼多錢,就要按照協議約定賠償給戰投方現有股權的一半,也就是18.27%的股權,到時候戰投方的股權將上升至54.81%,許老板將失去恒大這傢公司的控制權。

跟2008年一樣,都是不上市就出局的遊戲,許老板輸不起。隻不過2008年中國政府救市,恒大借著“四萬億”的東風成功在香港上市,還一舉成為內地首富。但是這一次,他就沒有那麼幸運瞭。在恒大發佈重組公告以及引入戰投後,重組進展卻沒有那麼順利。恒大認為深深房的股價虛高,但收購價格如果低於股價太多深圳國資委也不願意,兩者對於價格一直沒談攏,再加上恒大和深深房重組涉及國企改制,困難重重,借殼上市的事宜推進瞭4年還沒完成,當時間來到2020年,最大的天劫降瞭下來。2020年疫情到來,全球經濟下行,國內的房地產行業是受到沖擊最大的行業之一(可能隻有教培更慘瞭)。為防止房地產泡沫破滅帶來的系統性金融風險,中國對負債率普遍高企的房地產行業開啟瞭核武器級別的調控——三道紅線。

這三道紅線恒大全踩,按照規定,恒大屬於紅檔房企,將不得新增有息負債,這恰恰封死瞭恒大的命門。

如此高風險的房企,在政策收緊的情況下,是不可能給綠色通道的。果然,2020年11月8日,中國恒大與深深房分別發佈公告,宣佈終止雙方的重組計劃,許老板上市夢碎。之前說過如果恒大上市失敗,是要賠給戰投方很多錢或者股票的。雖然許老板的談判能力非同一般,恒大與1300億元戰投中的863億戰投簽訂補充協議,這863億明確不用還錢瞭,他們會繼續持股;有155億戰投已經談攏不還錢繼續持股,但協議還在審批中;剩下282億還在繼續談。但也不是每一個投資者都跟蘇寧老板一樣願意當冤大頭,比如最大的戰略投資者山東高速集團明確表示他屬於談不攏的那一類,如果恒大不能按期上市,他將會收回230億戰投。許老板沒有辦法,隻有出售廣匯集團40.98%的股權,套現148.5億元把錢還瞭。這隻是暴風雨的前夜,真正的風暴才剛剛開始。2021年6月初,恒大在河南許昌的”悅龍臺”項目停工,發生民工討薪事件。6月24日,恒大因貸款糾紛被營口沿海銀行訴至營口市中級人民法院。6月29日,恒大合作十餘年的三棵樹塗料公司發佈公告催款,稱中國恒大逾期票據金額5137萬。7月13日,廣發銀行申請凍結恒大地產銀行存款1.32億或查封、扣押其他等值的財產。8月2日,壘知集團公告恒大集團及其成員企業開具的3317.42萬元商票逾期。8月13日,恒大在雲南的兩個項目停工。恒大的雷,徹底爆瞭。其實這麼多年瞭,恒大的發展模式從來沒有變過。簡單來說就是借最多的錢,上最高的杠桿,賣最多的房子。這在行情好的時候是沒有問題的,甚至能夠比別人發展得更快,恒大也是這樣成為銷量最高的房企的,許老板也是這樣成為中國內地首富的。但是許老板就是一個賭徒,久賭必輸。大部分時間中國的房地產都是高速發展的,許老板也跟著吃肉喝湯。但是一旦遇到危機,房子賣不出去瞭,憑恒大的負債率和現金流可以說是毫無抵抗之力。2008年的時候,其實許老板已經遇到危機瞭,但是當時中國政府救瞭房地產市場,順帶也把恒大救瞭,還把許老板送上瞭首富的寶座。2020年的時候,許老板又遇到瞭危機,但是這一次政府沒有再救恒大瞭。

看看許老板的人生履歷,我覺得隻要恒大不倒就永遠是個大雷。許老板深諳“梭哈”之道,做企業就一句話“既分高下,也決生死”。如果這次救瞭恒大,那下一次危機到來時又會是艱難的抉擇。

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